AI 把上游元件的产能吃满，涨价从存储、CCL 扩到 MLCC（多层陶瓷电容）和磷化铟衬底。

D0-① 超预期 / 低于预期

超预期：

• SK 海力士 3Q：收入比一致高 6.7%，营业利润高 8.4%；DRAM 均价环比 +high 20s%（伯恩斯坦预测 +20.1%）；4Q DRAM 出货指引 +mid 20s%（伯恩斯坦预测 +5.5%）。【事实，公司公告】
• 台光电 3Q26：毛利率 37.7% vs 一致 35.7%；EPS 40.47 vs 一致 35.24（新台币）。事实
• GEV 3Q26 燃机新签 16.6GW，同比 +124%，在手覆盖 5.31→5.88 年。【事实，内资纪要转述，单一来源】
• TE Connectivity：订单同比 +29%，BTB 1.14（去年 0.99），1QFY27 EPS 指引 3.30 vs 一致 3.01 美元。事实
• 泰瑞达：半导体测试同比 +77%（JPM 预期 +71%），EPS 高于一致 9%。事实
• 三环集团 3Q：收入同比 +115%，净利 +168%，毛利率 53.7% 环比 +8.8ppt（中金：高于中金预期、符合市场）。事实
• 华通线缆 3Q 归母 3.40 亿元，同比 +184%，安哥拉 12 万吨电解铝满产（中金）。事实

低于预期：

• 恒力石化 3Q 归母 30.5 亿 vs 华泰预期 35 亿（检修）。事实
• 思源电气 3Q 净利仅 +4.5%，毛利率同比 -2.4pp（储能稀释+汇兑）；但合同负债 44.1 亿，同比 +52.2%。事实
• 双汇 3Q 净利 13.37 亿，比高盛预期低 6.4%；云天化 3Q 净利 7.44 亿，同比 -62%（磷肥出口受限，销量 -57%）。事实
• 影石：前三季度毛利率 38.21%，同比 -11.41pct；Q3 净利同比 -93.6%（存储涨价压下游）。事实

D0-② 边际变化与背离

• 国内工业自动化转弱（高盛 MIR 口径，单一来源）：3Q 自动化市场同比 0%；工业机器人销量 9.1 万台，环比 -10%（2Q 为 +15%）；汽车下游 -5%，4Q24 以来首次转负；国产机器人份额 60%→56%。同一天内资纪要普遍把人形机器人当「进攻主线」（标题 36 条，近 3 天 25–49 条）。叠加美国 10/28 起就进口机器人和工业机械启动国家安全谈判（暂无税率）。→ 内外资方向相反。
• 上游元件涨价扩散：MLCC（三环毛利率 +8.8ppt 环比）、InP 衬底（2 英寸 800→2,300–2,500 美元/片，6 英寸 1,400→5,000 美元，单一来源、置信低）、高端 CCL（台光电假设 4Q 涨 10–20%，研报测算）。下游整机继续被挤：影石、思源（储能拉低毛利）。和 10/28「整机量好价弱」同向，新增的是 MLCC 和 InP 两个品类。
• 存储：海力士 LTA 覆盖 2027/28 年 >50% 产能但未见实质预付款；2027 年资本开支「显著上升」——供给端开始松动的早期信号（反向）。
• 电池：花旗 11 月 Top-5 排产 187.5GWh 环比 -2%，10 月实际排产比 10 月中旬调研低约 3%（拐点转弱）。
• 废钢：9 月隐含废钢用量同比 +14%（9M26 仍 -4%，2025 年 -15.6%）。少用废钢一直在撑铁矿需求，这一支撑在减弱（拐点）。
• 双 11：花旗预计今年只有低到中个位数增长（2025 年 +14.2%，今年 618 +4.0%），即时零售 +112%。
• 基本面-价格背离（自有数据）：思源 3Q 订单强、合同负债 +52%，但股价 1 年 -15%、离高点 -55%、近 3 月 -35%，低于 MA20 → 处于下跌趋势，空头在担心利润率（储能稀释、汇兑）和 2027E EPS 下修，我们没有反驳它的硬数据，不算背离。

D0-③ 宏观：机会 / 风险

• 风险：FOMC 维持利率不变，但美债 10 年 10/28 收 5.05%（FRED，前一日 4.99%）；沃什发布会承认「利率几乎影响一切」（含 AI）。2 年期会后跌 3.7bp 到 4.70%（内资纪要，单一来源）。10 年站稳 5% 以上 → 压成长估值，对 A 股光通信/存储高位品种偏不利。
• 风险：花旗把以伊协议概率从约 2/3 降到 50/50，11/3 美国中期选举是节点。布油 114.25 美元（YTD +90%，高盛表）。高盛 EM：油价每 +10%，中国 GDP -0.3pp、CPI +0.4pp（研报测算）。
• 机会：油价高位 + 成品油出口恢复 → 民营大炼化 3Q 利润（荣盛 +914%）；但 sc/eb 已在 3 年 99% 分位。要盯：11/3 中期选举前后以伊消息、美债 10 年能否回到 5% 以下、10/31 中国 10 月 PMI。

分组要点

能化链 / 宏观

• 花旗原油：以伊协议概率 2/3→50/50；基准情景仍是年底前协议。
• JPM 销售部（非研究部）：中国柴油库存 4 年低；TTF >97 欧元、比 200 日线高约 80%；全球在建核电 90GW，40 年最高。
• 高盛 EM 油价冲击：油价 +10% → 进口国 GDP -0.2~-0.3pp（供给冲击 -0.5~-0.6pp）。
• 恒力 3Q 低于预期（30.5 亿 vs 35 亿），前三季度炼化销量 -18.9%、均价 +11.1%；荣盛 3Q 29.04 亿，同比 +914%，符合。
• 高盛中国 CAI：9 月 +5.4%（8 月 +4.0%），制造业拉动；投资、库存、财政支出走弱。
• JPM 地产：19 城一手 -28%（10/24 周），25 城二手 10 月累计 +26%（月初 +40–50%）；华发债 98→72（已在 10/28 写过，今日不重复进精简版）。

科技

• SK 海力士、泰瑞达、TE、台光电、三环见上。博通：投行 630 亿美元 SPV 融资买 XPU 租给 Anthropic，博通承担残值担保，峰值敞口 430 亿美元，对应约 1.7–1.8GW（汇丰测算）。卖方担保残值 = AI 资本开支周期后段的融资特征。
• 国联民生 InP：量价齐升（单一来源，供需口径可疑，置信低）。

消费

• 双 11 低到中个位数；双汇头均生鲜利润比预期高 47%，中国 9M 猪价 11.25 元/kg 同比 -25.5%，管理层称 2027 下半年回升。

其他（工业/金属）

• GEV、思源、高盛自动化、美机器人进口谈判见上。
• 花旗 LME：对铝、铅比一致更看多，对锌更看空；JPM：LME 锌库存 12 个月 +347%。宝钢 3Q 净利 21.7 亿（同比 -30%）略超预期，4Q 出口订单减弱。
• 云天化：尿素出口放量，销量 +33%、价格 +15%（尿素 ur 主力 3 年分位 2%）。只有一条证据，记录不入池。